我們認(rèn)為2012 年將是紙業(yè)中長期改善的起點，邏輯在于：
1、需求穩(wěn)定增長：中國的造紙行業(yè)是一個消費、生產(chǎn)在國內(nèi)，原料在國外的市場，這使得紙業(yè)的消費主要看國內(nèi)，國外的變化對紙業(yè)的消費影響相對較弱;
2、供給增長減速：國內(nèi)紙業(yè)消費量相對穩(wěn)定增長，供給改善將是行業(yè)機會出現(xiàn)的大邏輯，而供給2013 年將明顯改善;3、行業(yè)盈利彈性將變大：過去幾年紙業(yè)鏈條上的利潤更多的留在了制漿環(huán)節(jié)反映了制漿和抄紙環(huán)節(jié)的不同的供需關(guān)系，隨著海外漿產(chǎn)能釋放高峰的來臨，我們判斷未來產(chǎn)業(yè)鏈上的利潤可能向抄紙環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移，這將給紙業(yè)公司帶來更大的業(yè)績彈性。
行業(yè)觀點
我們認(rèn)為紙業(yè)盈利改善需具備兩個條件：一、上游對行業(yè)利潤擠壓緩解，這主要看全球原料供需與成本變化;二、企業(yè)定價能力上升，這主要依賴行業(yè)供需改善及集中度提高。只有具備以上兩個條件，紙業(yè)盈利力才會有質(zhì)的改變，紙業(yè)股才有望給投資者帶來豐厚回報。
原料進(jìn)入景氣下行周期：木漿供給和消費是看全球。受歐債危機持續(xù)惡化的影響，全球經(jīng)濟(jì)增速下滑，將拖累全球木漿消費，預(yù)計未來三年全球木漿消費增速2.5%左右，低于歷史均速近1 個百分點。供給方面，2009 年重啟的木漿項目將于2012 年陸續(xù)進(jìn)入釋放期，2012H2-2015 年全球除中國外大型木漿將投產(chǎn)1320 萬噸新產(chǎn)能，年均增加330 萬噸，預(yù)計全球商品漿在未來幾年將持續(xù)處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)，行業(yè)開工逐年下行，木漿價格整體將維持低位。
紙業(yè)將于 2012 年站上改善的起點：行業(yè)大規(guī)模產(chǎn)能釋放于2012 年漸告尾聲，后市無論是從政府政策、行業(yè)投資吸引力還是從企業(yè)意愿、能力來說，紙業(yè)新增產(chǎn)能將大幅減少，同時環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)、落后產(chǎn)能淘汰等政策將繼續(xù)加速中小企業(yè)退出，推進(jìn)存量整合;我們認(rèn)為供給邏輯將推動紙業(yè)景氣進(jìn)入上升通道，而2012 年將是此輪紙業(yè)長周期改善的起點。
紙業(yè)盈利將逐季好轉(zhuǎn)：我們認(rèn)為當(dāng)前紙張消費已達(dá)底部，隨著二季度季節(jié)性旺季到來，下游經(jīng)銷商及印廠將面臨補庫需求，而且由于去年下半年紙張價格一直處于下降通道，經(jīng)銷商及印廠對市場整體較悲觀，通路庫存普遍較低，加上紙價已基本處于底部，存在反彈需求，在買漲不買跌的心態(tài)刺激下，預(yù)計3 月起，紙廠銷售將顯著改善。
風(fēng)險提示
原料成本大幅反彈;產(chǎn)能釋放超預(yù)期;經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致銷量低于預(yù)期。
